Bezpieczeństwo i stabilność telekomunikacji była dużym atutem, kiedy alternatywą była inwestycja w obligacje o kuponie 0 proc. Kiedy stopy wracają do względnej normalności pojawia się ze strony inwestorów komentarz: „to świetnie, że macie stabilny biznes, ale czy nadążycie za wzrostem cen? Bo dla mnie to determinuje atrakcyjność inwestycji w wasze przedsiębiorstwo”.
ŁUKASZ DEC: A to czy nadążycie zależy od możliwości waloryzacji cen usług?
JACEK KUNICKI: Od możliwości waloryzacji cen usług, od tego, ile będzie kosztować 5G, jak skutecznie będziemy podnosić efektywność działalności operacyjnej i ograniczać zbędne koszty. Jaką będziemy w stanie wypłacać dywidendę i (co staje się dla inwestorów coraz ważniejsze) jak stabilne jest prawo i system podatkowy.
ADAM BŁAŻECZEK: Inwestor, który akceptuje relatywnie niską stopę zwrotu oczekuje w zamian niskiego ryzyka. Wzrost inflacji powoduje wzrost ryzyka i potencjalnie zmianę nastawienia inwestorów.
PIOTR SUJECKI: Inflacja na różne sposoby może dynamizować procesy konsolidacyjne na polskim rynku. Istotna część tego rynku kontrolowana jest przez średnie i małe podmioty. Dla nich inflacja z jednej strony oznacza znaczący wzrost kosztów prowadzenia działalności (nawet o kilkadziesiąt procent), ani nie ułatwia komercjalizacji wybudowanej sieci (saturacja średnio sięga dzisiaj 30 proc.). Z drugiej strony dysponują biznesami wybudowanymi w okresie przedinflacyjnym, a więc po innych kosztach.
Z kolei dla silniejszych graczy, którzy chcą budować zasięgi, koszty inwestycyjne stają się obecnie wyższe a więc alternatywa w postaci akwizycji bardziej atrakcyjna i więcej warta. To może powodować, że obu stronom coraz łatwiej będzie dojść do porozumienia.
PIOTR MUSZYŃSKI: Wzrost kosztu kapitału powoduje, że dzisiaj zupełnie inaczej podchodzi się do wycen kupowanych spółek. Właściciele spodziewają się, że w okresie od uzgodnienia warunków do zakończenia due dilligence wartość ich przedsiębiorstw wzrośnie o wskaźnik inflacji. Na co inwestorzy (na przykład ja) muszą odpowiedzieć: „nie, nie… wręcz przeciwnie; muszę obniżyć wycenę spółki o wzrost kosztu pieniądza w czasie”.
Na rynku M&A kluczowe jest pojawienie się gracza, który ma ambicje dorównać operatorowi zasiedziałemu. Tego nie da się szybko zrobić poprzez budowę infrastruktury, można tylko poprzez nabycie udziałów w rynku. To jest szczególna sytuacja, a cel definiuje podejście do kosztu pieniądza i wyceny spółek. Mówiąc dosadnie: dzisiaj obserwujemy śrubowanie wycen spółek telekomunikacyjnych nie dlatego, że dają one tak dobry zwrot z inwestycji, tylko dlatego, że trwa walka o udział w rynku.
ŁUKASZ DEC: Jak rozumiem, koszt pieniądze jest tutaj dla inwestora kwestią wtórną (choć nie twierdzę, że nie znaczącą).
PIOTR MUSZYŃSKI: Ja tak uważam.
PIOTR SUJECKI: To jednak nie znaczy, że odwołane zostały racjonalne podstawy takich transakcji. Rosnące ryzyko działalności operacyjnej, czy koszty kapitału także będą wpływały na wyceny spółek.
PAWEŁ HORDYŃSKI: Zgadzam się niemal w 100 proc. z PIOTREM MUSZYŃSKIM. W segmencie mniejszych akwizycji, które przeprowadzają chociażby Nexera czy Fixmap, wyceny przedsiębiorstw w ciągu ostatnich dwóch, trzech lat rzeczywiście się zmieniły, a popyt na atrakcyjne spółki jest duży. Ale w tym segmencie nadal rządzi zwrot z inwestycji a w mniejszym stopniu zasięg.
Żeby jednak duży, nowy gracz mógł zaistnieć i dorównać liderowi rynku (a o takim, jak rozumiem, mówił PIOTR MUSZYŃSKI), musi dokonać transakcji na skalę bez porównania większą. Takie transakcje rządzą się trochę innymi prawami a pierwsze miejsce zdobywa zasięg czyli baza adresowa.
ADAM BŁAŻECZEK: To rzeczywiście nie jest „jeden do jednego”, ale pewne przełożenie między dużymi a mniejszymi transakcjami istnieje. Choćby w świadomości właścicieli spółek, którzy widząc ceny w dużych transakcjach, odnoszą je do siebie i na takiej podstawie budują swoje oczekiwania.
PIOTR MUSZYŃSKI: Oddaję sprawiedliwość PAWŁOWI HORDYŃSKIEMU o tyle, że ja faktycznie myślałem głównie o konsolidacji w obszarze około 700 mniejszych podmiotów, które dysponują własną infrastrukturą optyczną – wolumenowo takie transakcje przeważają. Zgoda, że przejęcia big ticket, to trochę inna historia.
